Tuần trước, tôi mở Dune Analytics và thấy một điều kỳ lạ. Aerodrome, AMM lớn nhất trên Base, mất 35% số lượng nhà cung cấp thanh khoản trong 10 ngày. TVL giảm 12%. Nhưng khối lượng giao dịch hàng ngày vẫn ổn định ở mức 8 triệu USD. Có gì đó không khớp. Trong thị trường đi ngang, mọi người đang rút lui, nhưng dữ liệu lại kể một câu chuyện khác. Tôi nhìn vào biểu đồ, và cảm thấy như mình đang đứng trước một cánh cửa mà ai cũng bỏ qua. Đây không phải lần đầu tôi thấy điều này. Hồi 2020, khi Harvest Finance mất LP vì FUD, tôi đã mất 300 đô la vì không đọc kỹ contract. Lần này, tôi sẽ không mắc sai lầm đó. Hãy cùng tôi phân tích qua từng lớp dữ liệu, để hiểu tại sao sự hoảng loạn này lại là tín hiệu ngược.
Context: Bối cảnh thị trường và Aerodrome Aerodrome là một AMM sử dụng mô hình ve(3,3), tương tự Velodrome trên Optimism nhưng được triển khai trên Base, layer 2 của Coinbase. Nó chiếm khoảng 60% tổng khối lượng giao dịch trên Base. Trong 6 tháng qua, Base đã tăng trưởng mạnh nhờ dòng tiền từ Ethereum, nhưng thị trường hiện tại đang đi ngang. Bitcoin dao động quanh mức 60,000 đô la, altcoin chìm trong sự im lặng. Thanh khoản toàn thị trường giảm, và các nhà cung cấp thanh khoản (LP) bắt đầu rút lui vì lợi nhuận thấp. Đây là bối cảnh chung, nhưng Aerodrome có một điểm đặc biệt: nó là trung tâm thanh khoản cho các stablecoin và các cặp giao dịch chính. Khi tôi kiểm tra dữ liệu, tôi thấy rằng sự sụt giảm LP không đồng đều. Các pool có độ biến động cao như ETH-USDC mất tới 40% LP, trong khi pool USDC-USDT gần như không đổi. Điều này cho thấy sự sợ hãi tập trung vào biến động, không phải thanh khoản cốt lõi. Tôi đã từng chứng kiến điều này vào năm 2022, khi tôi mất việc tại một startup DeFi ở Tallinn. Lúc đó, tôi đã học được rằng thị trường đi ngang là thời điểm để xếp hàng, không phải để chạy. Và Aerodrome, với vị trí của nó, có thể là một cơ hội.
Core: Phân tích on-chain chi tiết Tôi đào sâu vào dữ liệu on-chain. Đầu tiên, tôi kiểm tra số lượng LP rút lui. Trong 10 ngày, 35% LP đã rời đi, nhưng TVL chỉ giảm 12%. Điều này có nghĩa là các LP nhỏ rút lui, trong khi các LP lớn vẫn ở lại. Tôi kiểm tra top 10 pool thanh khoản. Pool AERO-ETH mất 38% LP, nhưng pool USDC-USDT chỉ mất 2%. Điều này phản ánh sự lo ngại về biến động giá của AERO token, không phải về giao thức. Tôi tiếp tục xem xét khối lượng giao dịch. Khối lượng hàng ngày giảm từ 10 triệu xuống 8 triệu USD, chỉ giảm 20% - ít hơn nhiều so với sự sụt giảm LP. Điều này cho thấy các bot và trader vẫn hoạt động, và giao thức vẫn được sử dụng. Tôi kiểm tra phí giao dịch được tích lũy. Phí hàng ngày giảm từ 30,000 USD xuống 24,000 USD, nhưng vẫn ổn định. Phí này được phân phối cho LP, nghĩa là những người ở lại đang kiếm được nhiều hơn vì ít LP hơn. Tôi cũng kiểm tra hợp đồng thông minh của Aerodrome trên Etherscan. Tôi không thấy bất kỳ thay đổi nào trong code gần đây, không có hàm rút tiền ẩn hay lỗ hổng. Điều này giống với việc tôi kiểm tra contract của dự án fake Yfii vào năm 2020, nhưng lần này không có dấu hiệu rug pull. Tôi chú ý đến dữ liệu holder. Số lượng địa chỉ mới tương tác với hợp đồng Aerodrome tăng 5% mỗi tuần, cho thấy người dùng mới đang đến. Có thể họ đang mua vào khi giá thấp. Tôi nhìn vào biểu đồ giá AERO. Giá giảm 25% trong 10 ngày, nhưng vốn hóa thị trường so với TVL (tỷ lệ MC/TVL) ở mức 0.8, thấp hơn mức trung bình 1.2 trong quá khứ. Điều này có thể là dấu hiệu định giá thấp. Tôi nhớ lại bài học từ NFT FOMO năm 2021: khi tôi mua CryptoPunks ở đỉnh, tôi đã không nhìn vào dữ liệu on-chain. Nếu tôi làm vậy, tôi sẽ thấy rằng số lượng holder mới giảm, và tôi sẽ không mua. Lần này, tôi áp dụng bài học đó. Tôi kiểm tra thêm dữ liệu về dòng tiền ròng. Từng pool, tôi thấy rằng dòng tiền vào từ các địa chỉ lớn (whale) vẫn dương. Một địa chỉ ví đã thêm 200,000 USD vào pool USDC-USDT trong 3 ngày qua. Đây là tín hiệu thông minh. Tôi cũng so sánh với các AMM khác trên Base. Uniswap trên Base mất 20% LP trong cùng thời gian, nhưng khối lượng giảm 30%. Điều này cho thấy Aerodrome vẫn giữ được hoạt động tốt hơn. Có lẽ vì mô hình ve(3,3) giữ chân LP lớn. Tôi kiểm tra tỷ lệ lợi nhuận (APR) cho các pool. APR của pool AERO-ETH giảm từ 30% xuống 18%, nhưng pool USDC-USDT vẫn ở mức 12%. Với lợi suất thấp, LP nhỏ rời đi, nhưng LP lớn có thể thấy giá trị trong dài hạn. Tôi cũng xem xét dữ liệu về giao thức vay mượn trên Base. Các giao thức như Compound và Aave không cho thấy sự sụt giảm lớn, nghĩa là thanh khoản tổng thể vẫn ổn. Điều này củng cố giả thuyết rằng sự rút lui khỏi Aerodrome chỉ là tạm thời do tâm lý. Tôi kết luận phần này với một con số: nếu khối lượng giao dịch duy trì ở mức 8 triệu USD mỗi ngày, và phí 24,000 USD, thì LP còn lại kiếm được APR cao hơn 20% sau khi điều chỉnh. Đây là alpha thực sự.
Contrarian: Góc nhìn ngược chiều Đa số nhà đầu tư bán lẻ đang hoảng loạn. Họ nhìn vào TVL giảm và nghĩ rằng dự án sắp chết. Nhưng tôi thấy điều ngược lại. Smart money đang tích lũy. Tôi đã kiểm tra các địa chỉ ví lớn. Một số địa chỉ đã mua AERO từ sàn giao dịch và thêm vào pool LP. Điều này cho thấy họ tin vào sự phục hồi. Tôi cũng xem xét dữ liệu về tâm lý trên mạng xã hội. Trên Twitter, số lượng bài đăng về Aerodrome giảm 50%, nhưng chất lượng lại tăng. Các trader chuyên nghiệp không kêu gào, họ đang phân tích. Tôi nhớ đến câu chuyện của mình. Năm 2017, khi tôi mất 720 đô la vào ICO Enigma, tôi đã không nhìn vào dữ liệu. Tôi chỉ nhìn vào whitepaper hype. Lần này, tôi nhìn vào dữ liệu và thấy rằng sự sụt giảm LP là một cơ hội. Một điểm mù khác: nhiều người cho rằng Base chain sẽ thất bại vì thiếu ứng dụng. Nhưng dữ liệu cho thấy Base vẫn có 500,000 địa chỉ hoạt động hàng tuần. Aerodrome là trung tâm của nó. Nếu Base sống, Aerodrome sống. Tôi cũng muốn phản bác lại quan điểm rằng mô hình ve(3,3) là lỗi thời. Nhiều người nói rằng nó chỉ tạo ra lạm phát token. Nhưng dữ liệu cho thấy Aerodrome đã đốt 10% token AERO trong quý vừa qua, giảm nguồn cung. Điều này tạo ra giá trị cho holder. Tôi thấy rằng sự rút lui LP là một cơ hội mua. Khi mọi người sợ hãi, tôi mua. Nhưng tôi không nói mua ngay. Tôi nói: hãy nhìn vào dữ liệu. Nếu bạn là nhà đầu tư dài hạn, thị trường đi ngang là thời điểm để xây dựng vị thế. Nếu bạn là trader ngắn hạn, hãy đợi tín hiệu xác nhận. Nhưng đừng để FOMO điều khiển. Tôi đã từng mắc sai lầm đó. Vào năm 2021, tôi mua NFT vì thấy mọi người khoe lời. Kết quả là mất 500 đô la. Lần này, tôi chọn dữ liệu.
Takeaway: Hành động dựa trên dữ liệu Trong thị trường đi ngang, dữ liệu là vũ khí duy nhất của bạn. Aerodrome đang bị định giá thấp vì tâm lý đám đông. Tôi không nói đây là cơ hội mua hay bán. Nhưng nếu bạn bỏ qua dữ liệu và chỉ nhìn vào tin tức, bạn sẽ mất cơ hội. Hãy tự hỏi: bạn có đang giao dịch dựa trên sự thật hay nỗi sợ? Tôi đã kiểm tra contract, phân tích dòng tiền, và thấy rằng giao thức vẫn hoạt động tốt. Sự rút lui LP là một cơ chế làm sạch. Khi thị trường quay lại, những người ở lại sẽ được hưởng lợi. Đây là alpha mà tôi thấy. Bạn có thể không đồng ý, nhưng hãy nhìn vào dữ liệu. Đừng để FOMO làm bạn mù quáng. Hãy là người chiến thắng trong thị trường đi ngang.
