Cách đây vài ngày, một biểu đồ của Bloomberg lướt qua màn hình của tôi. Nó cho thấy dòng vốn đổ vào AI đang quay vòng khép kín: startup AI này mua dịch vụ của startup AI kia, rồi startup đó lại dùng tiền đó để đầu tư vào một startup AI khác. Không có dòng tiền thực từ bên ngoài chảy vào. Đó là 'circular financing' – vòng xoáy tài trợ mà tôi đã thấy trong lịch sử, từ dot-com đến telecom crash. Và lần này, nó đang kéo theo hạ tầng crypto vào vòng xoáy.
Tôi nhìn vào biểu đồ đó và nhớ lại bài học quản lý rủi ro tôi học được một cách đắt giá vào tháng 5/2022, khi UST depeg khiến danh mục 2,1 triệu USD của tôi bay hơi thành 47.000 USD trong 72 giờ. Điều tôi học được là: khi một vòng xoáy thanh khoản bắt đầu, không có tài sản nào là an toàn, đặc biệt là những thứ phụ thuộc vào dòng vốn 'tự nuôi' – giống như Terra. Và bây giờ, AI đang cho thấy dấu hiệu tương tự.
Hãy nhìn vào bức tranh toàn cảnh. Từ đầu năm 2023, AI đã trở thành câu chuyện nóng nhất trên thị trường. Các quỹ đầu tư mạo hiểm đổ hàng chục tỷ USD vào các startup AI, từ mô hình ngôn ngữ lớn đến ứng dụng tạo sinh. Nhưng vấn đề là: phần lớn số tiền đó không đến từ doanh thu thực. Thay vào đó, nó đến từ những vòng gọi vốn liên tiếp, nơi các startup AI mua dịch vụ của nhau – GPU cloud, dữ liệu đào tạo, API – và những dịch vụ đó lại được các startup khác chi trả bằng tiền từ vòng gọi vốn mới của chúng. Nó giống như một chuỗi Ponzi tinh vi: mỗi mắt xích tồn tại dựa vào niềm tin rằng mắt xích tiếp theo sẽ có người mua lại.
Xung lực thanh khoản đang chuyển hướng khỏi những tài sản có nền tảng vững chắc sang những tài sản chỉ được nuôi dưỡng bằng kỳ vọng. Các quỹ đầu tư mạo hiểm, thay vì rót tiền vào các dự án crypto có sản phẩm thực, đã đổ xô vào AI vì lợi nhuận nhanh. Điều này tạo ra một lỗ hổng: khi vòng xoáy tài trợ AI đứt gãy – và nó sẽ đứt gãy, bởi vì không có nền kinh tế nào có thể duy trì mãi một chu kỳ không có dòng tiền thực – thì toàn bộ hệ sinh thái sẽ sụp đổ. Và hạ tầng crypto, nơi đang gắn chặt với AI qua GPU và các mạng lưới phi tập trung, sẽ là một trong những nạn nhân đầu tiên.
Hãy nhìn vào các dự án DePIN (Mạng lưới cơ sở hạ tầng vật lý phi tập trung) như Render Network, Akash Network, hay thậm chí là các mỏ khai thác GPU chuyển đổi sang phục vụ AI. Doanh thu của chúng phụ thuộc vào nhu cầu tính toán từ các startup AI. Nếu các startup đó không còn tiền để trả cho GPU, những mạng lưới này sẽ mất đi nguồn thu chính. Bài học từ vụ sụp đổ telecom năm 2000 cho thấy: khi các công ty viễn thông vay nợ xây dựng cáp quang vượt quá nhu cầu thực, họ đã phá sản hàng loạt, và giá trị của toàn bộ hạ tầng cáp quang giảm xuống gần bằng không. Tương tự, nhu cầu GPU hiện tại có thể đang bị thổi phồng bởi vòng xoáy tài trợ AI, chứ không phải bởi nhu cầu thực từ người dùng cuối.
Tôi đã từng vận hành một hệ thống market-making nhỏ trên Uniswap v3 trong 8 tháng, quản lý rủi ro impermanent loss. Một điều tôi học được là: khi thanh khoản rời khỏi một bể, nó rời đi rất nhanh. Và điều tương tự sẽ xảy ra với các mạng lưới DePIN nếu nguồn cầu AI biến mất. Các nhà đầu tư đã đổ tiền vào token của các dự án này với kỳ vọng về doanh thu từ AI, nhưng nếu kỳ vọng đó tan vỡ, giá token sẽ lao dốc. Điều mà các dev không nói với bạn là: nhiều dự án DePIN đang dựa vào một giả định rất mong manh – rằng nhu cầu GPU từ AI sẽ tăng trưởng vô hạn. Nhưng sự thật là, nếu vòng xoáy tài trợ AI dừng lại, nhu cầu đó sẽ biến mất chỉ sau một đêm.
Tôi không nói rằng AI là bong bóng, hay tất cả các startup AI đều xấu. Nhưng tôi đang nói rằng cấu trúc tài chính của ngành này có vấn đề. Trong quá trình làm CBDC Researcher tại Copenhagen, tôi đã nghiên cứu rất nhiều về thanh khoản toàn cầu và cách các dòng vốn di chuyển. Một trong những tín hiệu nguy hiểm nhất là khi các tài sản tài chính được định giá dựa trên các giao dịch giữa các bên trong cùng một hệ sinh thái, mà không có dòng tiền từ bên ngoài. Đó chính xác là những gì đang xảy ra với AI.
Hãy nhìn vào biểu đồ Bloomberg một lần nữa. Nó cho thấy rằng các startup AI hàng đầu đang mua dịch vụ từ nhau, và các quỹ đầu tư mạo hiểm đang tài trợ cho cả hai phía. Điều này tạo ra một ảo tưởng về sự tăng trưởng. Khi ảo tưởng đó vỡ tan – và nó sẽ vỡ tan, bởi vì không có sự tăng trưởng vô hạn – thì các khoản đầu tư vào hạ tầng crypto liên quan đến AI sẽ bị xóa sổ. Tại sao tôi đóng vị thế khi đó? Bởi vì tôi đã thấy kịch bản này trước đây, trong vụ Terra. Khi một hệ sinh thái phụ thuộc vào dòng vòng quay nội bộ, nó chỉ cần một cú sốc nhỏ để sụp đổ.
Và đây là góc nhìn phản trực giác: trong khi hầu hết mọi người đang nghĩ rằng AI và crypto là hai câu chuyện riêng biệt, thì thực tế chúng lại gắn kết với nhau qua hạ tầng. Nếu AI vỡ, crypto không chỉ mất đi một câu chuyện, mà còn mất đi một phần quan trọng của cơ sở hạ tầng vật lý. Các mạng lưới DePIN, vốn được xem là 'xương sống' của Web3, sẽ bị tổn thương nặng nề. Và điều đó sẽ kéo theo sự suy giảm niềm tin vào toàn bộ hệ sinh thái.
Vậy chúng ta nên làm gì? Trước khi airdrop farmer đến và thổi phồng thêm kỳ vọng, hãy nhìn vào dữ liệu thực. Hãy kiểm tra doanh thu thực tế của các dự án DePIN: họ có đang kiếm tiền từ người dùng thực, hay chỉ từ các startup AI được tài trợ? Hãy theo dõi chi tiêu vốn của các gã khổng lồ công nghệ như Microsoft, Google, Amazon. Nếu họ bắt đầu cắt giảm đầu tư vào AI, đó là tín hiệu đầu tiên. Hãy chuẩn bị cho một đợt thanh lọc.
Bài học cuối cùng từ tất cả những lần tôi bị 'rekt' – 11 lần thanh lý chỉ trong năm 2021 – là: thị trường luôn có cách trừng phạt những ai tin vào những câu chuyện đẹp mà không có cơ sở vững chắc. Vòng xoáy tài trợ AI là một câu chuyện đẹp, nhưng nó đang được viết bằng mực phai. Hãy chắc chắn rằng bạn không phải là người cuối cùng rời khỏi bàn khi nhạc dừng.
